食品饮料行业2023年度策略否极泰来终可

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（报告出品方/作者：中邮证券，蔡雪昱、华夏霖、杨逸文）

1复盘年，食饮行业逐渐走出低谷

1.1食品饮料板块复盘：否极泰来，走出低谷

年食饮板块在11月起整体反弹后，全年表现优于行业平均。截至年12月30日，申万食品饮料行业指数（.SL）本年区间涨跌幅为-15.12%，在申万一级行业中位列第十三，跑赢沪深指数10.68%，当前行业动态PE为36.22，处于近三年偏低位置。本年度食饮板块子行业均下跌，板块涨幅前三为啤酒（-0.41%）、其他酒类（-5.78%）、零食（-5.21%）；跌幅前三的分别为乳品（-24.25%）、软饮料（-19.17%）、白酒（-15.95%）。

看个股，食饮板块本年度29只个股收涨，91只个股收跌，涨幅前5分别为黑芝麻（+.92%）、宝立食品（+95.78%）、中葡股份（+82.00%）、皇氏集团（+73.41%）、金种子酒（+58.01%）；跌幅前五分别为李子园（-52.86%）、桃李面包（-45.77%）、三只松鼠（-44.91%）、妙可蓝多（-43.14%）、朱老六（-41.50%）。

1.2年前三季度基金持仓回顾

前三季度食饮行业基金持仓占比回落。Q3食品饮料行业基金持股总值从Q2的4.71万亿回落至4.17万亿，同比下降0.58万亿元（同比降幅12.20%），环比下降0.54万亿元（环比降幅11.44%）。基金持仓占流通A股比例在22Q3突破原先Q1低点，进一步下降至51.56%。

食品饮料行业占基金总持仓比例在近两年先升后降，22Q3持仓比例回升至11.50%，环比上升0.26pcts,但仍较去年同期下降0.35pcts。四家白酒公司位居食饮板块基金重仓个股前五，分别为贵州茅台、五粮液、山西汾酒和泸州老窖。其中贵州茅台稳居基金重仓股第一，22Q3占基金投资股票市值比例为4.39%，五粮液、山西汾酒和泸州老窖占基金投资股票市值比例为1.16%/0.75%/0.63%，环比-0.48/-0.22/-0.17pcts，位列行业第2到4位。板块重仓前五唯一大众品公司海天味业占基金投资股票市值比例为0.61%，环比-0.17pcts。

2政策放开趋势向好，消费需求复苏在望

2.1疫后放开，消费复苏步入正轨

政策转向，消费复苏在望。目前我国防控政策在12月起从此前的第九版防疫政策变更为“新十条”，随后在年1月8日起将进一步放开国际间人员流动管控，整体政策基本全面放开，消费复苏有望步入正轨。

政策方向转向经济复苏。从11月30日卫健委座谈会起，“奥密克戎病毒致病性减弱”得到国家官方确认，同时此前的防疫“三个坚定不移”转变为“新形势新任务”。随后自12月1日起，各地方政府快速响应国家卫健委指示，在防疫政策上连续更新，进一步放开。我们认为，政策转变标志着未来国家主要工作重心将转至经济复苏上。未来伴随餐饮、旅游、国内外贸易和人员来往的逐步恢复，我国消费行业有望迎来复苏。

2.2分渠道看，连锁餐饮复苏弹性大

伴随政策向好，B端复苏有望为食饮行业公司带来确定性较高的业绩修复动力。虽然此前疫情影响下，封控、居家隔离、以及自发性的减少社交活动、甚至消费能力短期偏弱都导致餐饮业务占比较高的公司业绩受损。但从社消零售餐饮数据看，年疫情管控相对放松的背景下，餐饮需求快速恢复，全年较年增长0.37%。分关键单月看，年3-7月以及年春节，餐饮消费较年同期分别增长3.88%/6.44%，B端餐饮需求展现较强韧性。我们认为，疫情管控政策转向后，B端复苏有望为食饮行业带来确定性较强的边际改善动力。

餐饮需求中以连锁餐饮为主，大B业务占比较高的公司疫后复苏弹性更大。拆分B端客户看，疫情期间由于连锁餐饮主要位于大型商场、或人流量较大且远离住宅区的核心商圈，疫情封控下主动暂停营业执行严格，同时商圈人流下滑较大，因此连锁餐饮整体受疫情影响更大。相比之下，中小B受疫情冲击更小。疫情期间中小B餐饮经营灵活且靠近社区，能承接居民就近消费需求，因此中小B端公司受损相对有限。根据久谦线下跟踪数据与国家统计局数据对比，偏高线城市连锁餐饮行业业态在疫情期间受影响更为严重，但8月复苏弹性更大。同时从细分业态看，火锅正餐、快餐等偏连锁业态较特色小吃、烧烤海鲜等中小B餐饮受损更为严重，但同样8月复苏弹性更大。因此B端修复后，我们认为大B恢复更快弹性更足。从复苏节奏看，疫情期间受损较小的快餐、饮品将优先恢复，而更具有社交属性的火锅正餐复苏节奏相对偏慢。

2.3分区域看，高线城市有望引领复苏

多数高线城市受疫情影响较重，疫后商业复苏弹性更高。根据久谦中台数据，我国各线级城市可根据购物中心GMV同比增速和新增确诊大于0的天数分为四大象限，其中多数高线城市处于高新增天数且商场GMV同比下滑的区间。从四象限对应的复苏节奏展望看，1）疫情反复，但消费修复至疫情前的厦门、杭州等城市经济韧性强，在疫情扰动下消费仍然有韧性，疫后线下消费有望快速恢复并超越疫情前水平。2）基本无疫情，且消费已修复至疫情前：三线城市集中且主要分布在山东、江苏、安徽等全省疫情防控较好的省份。在完善的防疫政策下，此类城市经济逆势增长，客流恢复程度较好，疫后复苏弹性相对较低。3）基本无疫情，但消费低迷：此类城市由于疫情期间管控较为严格，虽然防控出色，但居民消费能力受损。预计疫后受经济复苏滞后性影响，复苏动能不足，社零和餐饮复苏进度预计较为缓慢。4）疫情反复，消费低迷：主要为一线及二线城市占比高，多属于人口大省、省会城市，本身消费能力较强，经济韧性足，有较大的消费提升空间。此前不断受到散发式疫情冲击，居民出行受限、消费承压，但预计疫后复苏弹性在四类城市中最高。

高线城市GDP增速受疫情影响更大。我们选取全国不同线级（一线/新一线/二线/三线/四线/五线）受到疫情影响不同的城市作为测算样本，通过测算每级城市19年平均GDP增速与22年之差做比较，发现高线城市受到疫情冲击较低线城市更大。因此，我们认为高线城市年消费复苏潜力相对更大，而久谦数据也佐证多数高线城市消费尚处低迷状态。

2.4对比海外，半年维度下餐饮景气度有望修复

对比海外各国放开后的消费和餐饮复苏节奏，我国社零和餐饮需求有望在半年维度得到有效修复。海外较早放开的美英两国解封后社零和餐饮数据在2个月内快速复苏，但随后由于德尔塔毒株影响下的第一波大面积感染冲击，零售和餐饮需求均再次承压，两者回落至低于封控前的水平。而日韩两国作为东亚地区放开较早的国家，两者零售和餐饮走势也与美英两国类似，在放开后第一波疫情冲击下需求跌破封控前水平。而放开较晚的越南、新加坡由于面对的奥密克戎毒株影响相对较小，因此受第一波疫情的扰动更小，社零和餐饮需求未跌破前低。从六国社零和餐饮复苏至平稳水平的节奏看，均需6-12个月的维度完成稳态复苏。

细分国家看：美国在年10月放开2个月后消费/餐饮创新高，零售食品服务销售额达到近六个月以来的最高点；年3月底，英国政府宣布优化管控措施，英国零售销售额在3个月后攀升至新的峰值，此后虽有所波动，但总体保持增长；年6月完全解除封锁，6个月后消费/餐饮创新高；日本于年9月停止新冠紧急状态，此后经济逐渐恢复，4个月后日本消费/餐饮创新高；

年4月中下旬起，韩国自22年1月开始逐步放开，4月全面实施放开措施，韩国零售总额在4月已恢复至以前%水平，两年平均增速10%，较疫前高6个百分点；年3月，越南出入境政策放宽，持阴性证明入境后无需隔离，4个月后消费/餐饮创新高；新加坡在年11月放开后2个月消费/餐饮创新高。纵观六大经济体疫后修复路线，防疫政策优化后，经济通常需要6-12个月的维度完成稳态复苏。由于我国本次疫情持续时间较长，市场主体需要时间振作、也需要政策扶持，社零和餐饮复苏趋势可对标越南新加坡，时间维度看预计仍需6个月左右完成有效修复。

2.5消费者信心有望触底反弹

我们认为消费者信心即将触底反弹，伴随年国家促进消费的政策逐步推进，居民端消费复苏在望。复盘消费者信心指数与收入、家庭财富的关联，消费信心基本与房价预期、股市趋势、收入增速呈现正相关性。Q4，房价预期、股价走势、收入增速均回落至近3年低点，消费信心快速下滑。从历史趋势看，房价、股市、收入增速低迷阶段普遍在1年之内反转，我们预计年消费信心将进入反弹阶段。

3展望年，七大主线看食饮行业复苏

3.1主线一：穿越周期仍稳健，不惧短期疫情冲击

当前市场处于疫情防控政策端放开后的乐观预期、业绩端的真空期以及第一波疫情冲击下的扰动阶段。第一波疫情冲击、后续国际放开后的各类变异毒株再次冲击以及消费复苏进度的不确定性下，可以