景旺电子专题报告PCB领先,业务布局多元

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（报告出品方/作者：天风证券，潘暕、俞文静）

1.景旺电子：优质内资PCB领先企业

1.1.业务布局多元，三驾马车齐驱动

优质PCB领先企业业务布局多元，产品三驾马车齐驱动。景旺电子成立于年，年在上交所A股上市，专业从事印刷电路板及高端电子材料研发、生产和销售，产品覆盖多层板、厚铜板、高频高速板、金属基电路板、双面/多层柔性电路板、高密度柔性电路板、HDI板、刚挠结合板、特种材料PCB等，是国内少数产品类型覆盖刚性电路板、柔性线路板和金属基电路板的厂商。根据CPCA发布的中国电子电路排行榜，公司年CPCA数据为综合10位、内资PCB企业排行榜第3位。

下游覆盖多个领域，客户优质。公司在深圳宝安、广东龙川、江西吉水均建设有大型现代化环保花园式生产基地，具备跨区域的企业资源整合能力，建立了集团化的产业发展规模。目前公司已开发出刚挠结合PCB、高密度刚挠结合PCB、金属基散热型刚挠结合PCB等产品的生产技术，可向汽车电子、工控电源、医疗器械、无线射频等高可靠性要求的产品领域提供相应产品。主要客户包括华为、海拉、天马、维沃（vivo）、富士康、海康威视、冠捷、深超光电、信利、中兴、霍尼韦尔、Jabil、德尔福、西门子、法雷奥、德普特、比亚迪等国内外知名企业。这些客户普遍对供应商的资质要求高，体系认证周期长，知名国际客户对公司的认可表明公司产品质量值得信赖、技术水平先进、管理和服务水平高。

长期专注深耕PCB产业，三大产品全覆盖

1）-，RPCB产品奠定公司发展基石年设立初期，公司专注单双面RPCB产品，产品主要应用于电话机、电视机、仪器仪表、空调等领域。年以后，公司业务进入快速发展时期，为提升产品的知名度，公司先后引进了中国台湾冠捷、日本三洋等国际显示器巨头。

2）-，FPC产品拓宽公司业务布局年公司成立深圳事业部，开始FPC研发与生产，随着FPC业务的不断发展，年投资建设FPC专业化生产工厂，切入手机和工控显示产品。年公司被评为国家高新技术企业，获得企业所得税征收优惠政策。-年受益于FPC业务的高速发展，公司相继开发了天马、信利等大型客户，并借助产业高速发展契机，于年在龙川新建FPC工厂进一步扩大产能，同时为增加产业链附加值，并于同年建设FPC贴装生产线，至年可实现年贴装万片FPC的能力，上下游产业链全方位布局，夯实了公司FPC产品的盈利能力。

3）-，MPCB产品助力公司锦上添花龙川景旺MPCB专业化工厂于年底正式投产，初期生产的MPCB仅限用于LED照明和LED显示两大领域，产品终端应用比较局限。随着公司研发投入的加大以及生产工艺的提升，产品逐步拓展至电源模块、汽车电子等新领域，扩大了产品的应用空间。同时，公司还自主开发掌握了上游金属基覆铜板的生产技术，自主生产金属基覆铜板，有效降低了金属电路板的生产成本。现阶段，公司产品已覆盖铝基、铁基、不锈钢基多种类型，并以铝基为主打产品。

4）-至今，登陆主板上市，行业地位领先年公司登陆上交所主板上市，实现营收41.92亿元。根据N.T.Information发布的全球百强PCB制造商排名，至年，公司名列全球百强PCB供应商第32名、31名、27名、20名，10名，排名不断上升。

1.2.公司控股稳定，运营有序

公司股权结构稳定。公司实际控制人为刘绍柏和黄小芬夫妇、卓军分别通过景鸿永泰、智创投资持有公司34.43%、34.43%的股份，共占比68.86%，持股比例较高，处于绝对控股地位；公众投资者持股比例31.17%；刘绍柏为公司董事长，黄小芬、卓军均为公司董事。截至21年中报，公司共拥有13家控股子公司，业务涉及各类PCB板加工制造，贸易销售等，已形成产销一体PCB产业链。

公司分工定位有序，生产运营有条不紊。公司共有六大事业部，每个事业部均设立有生产计划部，对企业的生产排期和物料管理等进行统筹安排，公司会优先满足自身生产线的生产，当出现订单量超过公司产能时，会安排外协加工，满足客户需求。深圳景旺、龙川景旺和江西景旺是公司目前的主要生产基地，其中深圳景旺拥有超过20年的PCB生产经验，积累了较强的技术实力和人才队伍，定位于技术难度较高的产品；龙川景旺具有较强的规模化制造能力，主要定位于大批量板，另外专门配有金属基电路板生产线，年以来龙川景旺柔性板工厂亦投入生产；年江西景旺RPCB建成投产，为公司发展和服务客户提升产能空间。

虽然母子公司（除香港景旺和欧洲景旺外）都从事生产或加工服务，但定位有所差异，彼此之间相辅相成，共同服务于公司的产品战略，公司运营秩序有条不紊。年12月，公司收购了珠海景旺柔性51%股权，丰富了公司柔性线路板的产能及产品种类；年珠海景旺高多层（HLC）工厂和HDI(含SLP)工厂已正式投产，极大提高了公司高端产品的制程能力。（报告来源：未来智库）

1.3.业绩稳健，盈利能力持续提升

公司业绩稳健增长，产品结构优化。公司业绩稳步增长。-年营业收入由32.83亿元提升至70.64亿元，CAGR约为21%。年公司实现销售收入70.64亿元，同比增加11.55%。增速略有下滑，主要受新冠疫情停工停产以及中美贸易摩擦等外部因素影响。年上半年公司实现营收43.37亿元，相比去年同期增长38.16%，主要受益于汽车电子、消费电子、智能终端、数据中心、新能源等下游领域蓬勃发展以及公司在客户进展和新品导入取得重要进展。同时公司高多层、HDI（含SLP）、多层软板等高端产能逐步爬坡，为客户提供多品种、高质量产能的实力不断增强，贡献业绩增量。

细分来看，近年来公司产品结构不断优化，三大产品均实现了稳健增长。年公司三大产品RPCB、FPC、MPCB营收分别为35.28亿元、22.14亿元、4.71亿元，-年营收CAGR分别为20%、34%、18%。其中，RPCB为公司的主要产品，历年营收占比均在50%以上，但随着公司产品结构不断优化，占PCB业务营收比重已由年占比64.40%降至年56.8%，而FPC对公司营收贡献率提升显著，由年的26.4%提升至年的35.6%。

盈利能力不断优化，净利润增长明显。-年归母净利润由5.37亿元增至9.21亿元，CAGR约达14.4%。16-18年，毛利率始终保持在30%以上，维持高位，19-20年，毛利率回落到30%以下，主要是由于1）公司于年12月收购景旺柔性，由于处于整合和管理改进阶段尚未扭亏，年景旺柔性净利润亏损1.2亿元，导致公司柔性板整体生产效率降低、制造成本较高，柔性板平均销售成本较上年上升11.27%；2）江西景旺二期项目年上半年投产，年末江西二期已达到预设产能，订单结构逐步优化，生产效率有待提升，毛利率有向上空间。

从细分产品来看，三大产品毛利率均维持高位。MPCB优势显著，5年来平均水平维持在40%左右，一度达到41.48%，创造历史佳绩，这主要是由于公司产业链向上延伸，制造成本有效下降；RPCB作为公司老牌业务，毛利率虽有一定波动，但总体稳定在30%左右；FPC由于消费电子领域价格竞争激烈，上游供应链受价格压力，加之产能利用率下降，导致人工和制造成本有所上升，故毛利率整体呈小度下降趋势。

1.4.精益管理，助力优异成本管控能力

精益化管理体系降本增效。作为不断扩张成长的企业，景旺电子各项费率表现稳定，没有随着营收增长而大幅度波动。其中，由于自年，公司不断扩张产能，建设江西景旺工厂一期和二期项目、珠海景旺生产基地，使得管理费用相对较高，预计全面建成后，费率将会有所下降；财务费用起伏相对较大，主要是由于汇率波动导致；16-18年销售费用近年来均稳定在3.4%左右，得益于公司精益管理体系，管控能力较强，20年剔除考虑销售费用口径调整的影响，销售费用率与19年基本持平，低于16-18年的平均水平。

1.5.持续研发投入，巩固竞争优势

公司积极投入开展技术研发。截止年公司已取得“刚—挠结合线路板的结合表面处理方法”等项发明专利和项实用新型专利，并在生产经营过程中积累了多项非专利技术。年新增发明专利62项，助力高密度多层柔性板、高精度指纹识别柔性板等研发技术的批量化生产应用，为未来汽车电子、自动驾驶、智能消费电子、5G无线通讯等领域储备技术，巩固行业竞争优势。截至年H1，公司在OLED多层产品、无线耳机、Mini-LED、服务器、汽车自动驾驶、新能源汽车、智能手机、光模块等产品上实现了更多产品的量产，同时在下一代产品上重点开展了技术的开发。年公司研发投入3.56亿元，同比增长19.66%。上半年公司进一步夯实技术能力，满足客户更多高端产品的需求，研发投入2.02亿元，同比增长21.75%。

2.优质客户资源+产能扩张+智能化制造驱动公司业绩成长

2.1.产品结构多元，下游需求均衡

对比其他A股PCB企业，公司产品种类丰富，下游应用分布整体均衡。鹏鼎控股和东山精密主要产品为FPC、HDI，主要应用领域为手机、计算机、平板等消费电子产品。沪电股份和深南电路主要面向通信领域的需求，H1年沪电股份通信领域贡献的营收占比达到75%，年深南股份通信领域贡献的营收占比61%。景旺电子产品涵盖常规电路板、金属基板、高密度互联板、射频电路板、柔性电路板、软硬结合版、高多层电路板、埋铜块等多种PCB产品类型，面向的下游需求整体比较均衡。年汽车电子占比22.5%，通信占比30%，消费电子占比30%，工控医疗占比14.5%。

相比于其他的A股PCB企业，公司客户集中度较低，议价能力强。-年前五大客户集中度一直保持在较低的水平，整体在23%-25%区间范围内。年公司前五大客户集中度仅为24%，而鹏鼎控股、东山精密、沪电股份、深南电路前五大客户集中度分别为82%、57%、62%、44%，第一大客户对于整体销售收入的贡献为69%、43%、29%、25%。依托较为分散的客户结构和公司本身完善的产业链议价优势，将PCB行业原材料涨价压力分散至下游客户群体，缓冲材料价格影响，将毛利率及净利率水平维持高位。

2.2.产能持续扩张叠加产品结构升级，贡献业绩增量

产能持续扩张，产能利用率维持高位。公司在国内拥有广东深圳、广东龙川、江西吉水、珠海富山、珠海高栏港5大生产基地，共11个工厂。公司产能持续扩张，-年公司RPCB、FPC、MPCB的产能CAGR分别为14%、28%、12%。

公司新增产能主要集中在FPC、HDI、高多层板（HLC）上，新增产能的不断释放带动公司的产品结构不断升级优化。

龙川：加工端：新增的SMT线主要为FPC提供表面贴装服务的SMT加工项目，已于年8月达产，新增FPC表面贴装产能万片；FPC+MPCB扩产：龙川FPC二厂采用大尺寸的卷对卷技术，会在年二季度投产，预计释放4万平米/月的多层软板产能，主要应用于车载显示、TWS、触屏、OLED等产品；龙川MPCB工厂预计会在年三季度投产，预计增加5万平方米/月的产能。

江西：江西景旺一期已于年开始投产，于年3月达产，形成万平方米的RPCB产能和18万平方米的FPC产能。江西景旺二期新厂已于年12月达产，再形成-万平方米的RPCB产能。

珠海：1）公司于年发行A股可转债募集资金总额不超过17.8亿元，用于珠海景旺一期，多层印刷电路板（HLC）项目建设，今年已投产，预计年底会释放10万平方米/月的高多层产能，年产万平方米；2）年自筹资金26.89万元投入一期工程，用于高密度互连印刷电路板（HDI）项目，已在年二季度投产，规划年产60万平方米，预计今年年底释放2万平方米/月的产能。

2.3.智能化工厂提升生产效率，人均产出行业领先

高效节能，全程追溯覆盖，智能化生产线建设领先行业。江西一期成功打造“工业3.0”，效率、良率、自动化水平全行业领先，公司全年RPCB、MPCB综合良率已达98%以上，FPC良率在96%以上。年，公司通过发行可转债募集资金建设江西景旺二期RPCB智能化工厂，二期工厂具有自动化智能化程度高、自动化仓储及物流、生产周期短、全制程批次管控与追溯、能源利用率高、产品良率高、全程无纸化管理等优势，实现了云计算和自动化设备的网络互联。

新一代工厂具备精益生产能力，人均产值领先行业。二期规划生产规模比一期工厂增长近一倍，所需生产人员却只占一期工厂用工的2/3到一半，人均产值翻番有余，人均产出突破了万元，处于行业的高位。年珠海景旺高多层/SLP产业化项目是公司与智能制造设备厂商联合打造的新一代智能工厂，拥有国内领先的智能制造、精益生产、质量管理、产品开发体系，具备快速周转、柔性制造、精益生产能力。强大的追溯系统叠加低能耗高良率生产线，打造集研发设计、柔性制造、智能检测、智慧物流、高效节能等要素在内的高端印制电路板智能化示范工厂，使景旺电子智能制造拥有行业内强大的竞争优势：

1）效率+良率高优势：年1月江西景旺二期智能工厂人均产出已突破万元，未来规划月产能30万平方米，人员规划人左右，人均产值有望达到万元；同时，二期智能工厂以汽车电子领域PCB产品为主，毛利率有望进一步提高。公司产品制造过程精准把控，实行在线测量铜厚/板厚，良率高。

2）节能优势。工厂采用的能量回收系统，有别于传统用电加热，用生产过程中产生的热水的热量加热，实现能量回收，有效降低生产能耗。

3）生产周期短。在江西景旺二期智能工厂，料号之间的切换只需要0.1秒，大小批量均适宜。同时客户的订单可以在24小时内完成。而同样的订单量，传统老工厂需要花费约两周的时间。

4）全制程实现LOT管控与追溯。设备通过EAP针对每个采集数据的设备设置定时器，按照间隔时间采集设备数据，采集后数据通过EAP调用MES接口，MES发布相应的报表，从而实现产品可追溯。根据客户情况，必要时可以以更细的维度进行管控，客户扫产品上的代码或者